Le guide du Transaction Services, Restructuring et Valorisation

I. Qu’est-ce que le Transaction Advisory Services?

Le Transaction Advisory Services regroupe un ensemble d’activités de conseil réalisées dans le cadre d’opérations financières, de conflits, de litiges ou encore de restructuration. Les cabinets de Transaction Advisory Services se composent généralement de trois grands départements :

a. Le Département Transaction Services (TS) en charge des Due Diligences financières

Les équipes de Transaction Services conseillent leurs clients (acheteurs ou vendeurs) dans un contexte transactionnel. Pour cela, elles vont analyser l’entreprise qui fait l’objet de la transaction sous un angle opérationnel et financier. Elles vont ensuite synthétiser leurs analyses et leurs conclusions dans un rapport appelé « rapport de Due Diligence financière ».

Le rôle de ce diagnostic financier est notamment :

D’offrir une vision plus claire de la situation financière de l’entreprise ;
De rassurer l’acheteur ou au contraire d’identifier les risques autour de la transaction ;
D’apporter des éléments de négociations autour du prix.

Au même titre qu’une banque d’affaires peut se positionner en conseil de l’acheteur ou du vendeur, l’équipe de Transaction Services peut produire des Due Diligences pour le cédant ou l’acquéreur.

Dans tous les cas, les travaux vont comprendre :

Un état du marché de la cible ;
La revue des états financiers historiques de la cible ;
Une analyse de son plan d’affaires / Business Plan et de son budget pour l’année en cours.
Une étude de la situation normative de la société (EBITDA normatif, BFR normatif, DFN) et ainsi proposer une vision plus claire de l’état de la société. Ces travaux sont souvent à la base des exercices de valorisation (multiple d’EBITDA appliqué sur l’EBITDA normatif calculé par le TS ; bridge de valeur d’entreprise – valeur des titres mené à partir de la dette financière nette proposée, etc.).

b. Le département Valorisation et modélisation financière

Comme son nom l’indique, ce département est en charge de nombreuses missions d’évaluation d’actifs ou de société :

Valorisation d’entreprise dans le cadre d’une transaction
Évaluation d’actifs corporels ou incorporels
Aide à la construction de plans de BSPCE et de stock options (évaluation des parts et aide à la détermination des instruments financiers adaptés).
Revue de la valeur d’actifs dans le cadre d’audit, etc.

Les équipes de valorisation peuvent également être mobilisées pour des missions de modélisation financières :

Construction de Business Plan
Revue ou construction de modèles financiers complexes (reporting, pilotage d’activité, investissement, cession, etc.)

c. Le département Restructuring

Ce troisième grand département du TAS intervient dans des contextes de restructuration d’entreprise, de retournement, de difficultés financières ou « en avance de phase » lorsqu’un souci de trésorerie est anticipé.

Leurs travaux se concentrent essentiellement sur la situation cash des entreprises. L’objectif est alors d’aider le client à optimiser la gestion de sa trésorerie, à éviter une crise ou à trouver des solutions lorsque celle-ci semble inévitable.

II. Quelles sont les différences entre Transaction Services et M&A ?

On l’a vu plus haut, le rôle du département Transaction Services est de réaliser un diagnostic financier d’une entreprise. Cette analyse permet d’avoir une meilleure compréhension des fondamentaux financiers de la cible.

Le rôle du service M&A au sein d’une banque d’affaires et tout autre. Il agit comme intermédiaire dans le cadre d’une opération. Ce département va donc mettre en relation acheteurs et vendeurs, guider le processus d’achat/vente, mener les négociations pour son client, etc.

De part ces différences, on comprend que l’équipe TS sera attendue sur son rapport d’analyse pour lequel elle percevra une rémunération en Jour-Homme. A contrario l’équipe M&A est impliquée dans tout le processus de la transaction et pourra donc toucher un « success fee » si l’opération va au bout.

III. Les différences entre Transaction Services, Valorisation et Restructuring. Comment choisir?

Après avoir lu la présentation des trois départements vous pourriez éventuellement vous demander lequel de ces départements vous correspondrait le plus. Avant de voir leurs différences, étudions leurs similitudes.

Ces trois départements :

Constituent des tremplins de carrière vers le Private Equity ou le M&A notamment. Il est vrai que le Transaction Services et la valorisation permettent plus facilement d’accéder à ces métiers après 2 à 4 ans mais le Restructuring peut ouvrir plus facilement les portes du distressed M&A ou du capital retournement.
Permettent de travailler sur des opérations et des secteurs variés. Ce sont des métiers de « deals » vous êtes exposés à plusieurs missions, entreprises, secteurs différents. Ceci permet bien souvent d’avoir une belle courbe d’apprentissage en début de carrière ainsi que des expériences à raconter en entretien.
Requièrent des horaires de travail relativement comparables avec des périodes de pics qui varient en fonction des missions. On est généralement mieux loti qu’en banque d’affaires sur ce point.
Conduisent généralement à des rémunérations très similaires. Aucun des trois ne sort particulièrement du lot en matière de salaires ou de bonus. Sur ce point en revanche, les banques et fonds d’investissement offrent des packages plus compétitifs.

Les grandes différences entre ces départements :

En Valorisation et modélisation vous passerez beaucoup de temps sur Excel. Votre rôle sera souvent de valoriser un actif ou une entreprise selon différentes approches en documentant votre méthode, vos hypothèses et conclusions. Vous aurez également à réaliser des Business plans et autres modèles financiers. En ce sens ce métier convient bien aux personnes ayant un goût prononcé pour la modélisation Excel ou le souhait de devenir un expert dans ce domaine. Vous irez certainement plus dans le détail de la modélisation et de l’évaluation que le font les banques d’affaires ou les fonds d’investissement.

Au sein du département Transaction Services, vous aurez la mission de traiter des données brutes (balances générales, Grands Livres, Comptes audités) afin d’en extraire des enseignements. Vous modéliserez beaucoup moins qu’en Valorisation mais aurez certainement une meilleure compréhension des états financiers. Vous saurez plus facilement faire parler les chiffres d’une entreprise et diagnostiquer son état. Enfin, vous aurez également (bien souvent) une meilleure exposition aux transactions.

Le Restructuring est une activité bien différente des deux précédentes puisqu’elle cible des entreprises en retournement, en situation de crise ou proche de l’être. A ce stade, les implications en matière de gestion de trésorerie, de négociation d’échéancier de dette et d’implications juridiques prennent souvent le dessus. En restructuring vous devez donc porter un intérêt particulier au cash management et à la gestion de crise.

Certains cabinets indépendants vous permettront de traiter des missions dans plusieurs de ces départements (évaluation et transaction ou transaction services et restructuring). Alors que les Big 4 proposent souvent à leurs consultants des rotations de 6 mois pour découvrir un autre service du cabinet. Vous pourrez alors facilement passer 1 ou 2 ans dans un département avant de demander à en découvrir un autre le temps d’un semestre.

IV. Quelles questions d’entretien en Transaction Services, Valorisation et Restructuring ?

a. Question d’entretien en TS

En transaction services les questions tournent beaucoup autour des sujets de comptabilité, de compréhension des états financiers et des liens entre eux. Vous pouvez également avoir des questions en lien avec les ajustements de normativité, les retraitements comptables ou encore certains sujets d’évaluation financière. Voici un exemple de question « tarte à la crème » :

Quel serait l’impact sur les 3 états financiers d’une hausse de 100€ des D&A ?

Au niveau du compte de résultat :

L’EBITDA resterait inchangé
L’EBIT, compte à lui, diminuerait de 100€
En considérant un taux d’impôt sur les sociétés de 30%, le résultat net diminuerait donc de 70€.

Au niveau du tableau de flux de trésorerie, deux possibilités :

Je prends en première ligne l’EBITDA qui n’a pas changé et y retranche l’impôt sur les sociétés qui a diminué de 30€ en raison de la hausse des dépréciations (30% de 100€ de dépréciations). Les autres lignes du tableau de flux de trésorerie restent inchangées et mon flux de trésorerie augmente donc de 30€.
Seconde méthode, je pars du résultat net comme première ligne de mon tableau de flux. Ce dernier a été réduit de 70€. Puisque les dépréciations n’entraînent aucun flux de trésorerie, je dois annuler leur impact et retirer une dépense de 100€, ce qui revient à ajouter 100€ sur mon tableau de flux. Les autres lignes restent inchangées et finalement mon flux de trésorerie augmente donc de 30€.

Au niveau du bilan :

La valeur des immobilisations est dépréciée de 100€
Mes disponibilités « en cash » augmentent de 30€
Je constate donc une diminution de l’actif de 70€
Les capitaux propres diminuent de 70€ en raison de la baisse du même montant du résultat net.
J’ai donc une diminution du passif de 70€

b. Question d’entretien en Valorisation et modélisation financière

En Valorisation et modélisation financière, sans trop de surprise, attendez-vous à davantage de questions en lien avec l’évaluation d’entreprise et d’actifs. Vous pourriez également avoir des questions identiques à celles qu’on retrouve en Transaction Services.

Quelques exemples :

Comment valoriseriez-vous une machine industrielle qui a déjà 3 ans d’existence sachant qu’on vous refuse l’approche DCF ?
Comment estimeriez-vous la valeur de la marque Coca Cola (la marque uniquement, pas l’entreprise) ?
Comment estimeriez-vous la valeur de notre immeuble ?

On vous partage la réponse à cette dernière question. Les autres font partie des nombreuses questions traitées dans notre formation en Transaction Advisory Services.

Quelle est la valeur de notre immeuble ?

On peut proposer une valorisation par capitalisation ou par DCF. Prenons ici l’option du Discounted Cash Flow. Les étapes préliminaires à l’évaluation – savoir ce qu’on évalue :

On cherchera dans un premier temps à visiter l’immeuble. Cette étape permet notamment de comprendre son agencement, l’intérêt de sa localisation, savoir s’il est moderne ou si des travaux importants sont à prévoir.
Il faut également connaître la typologie des espaces locatifs (uniquement bureaux, mixtes avec du résidentiel, etc.)
On va ensuite chercher à comprendre la situation locative actuelle du bien (est-il entièrement loué ? Partiellement ? Y a-t-il une vacance locative structurelle importante ?)
Une fois qu’on a pu recueillir suffisamment d’informations sur le bien en tant que tel et sur son état locatif ou à défaut sur son potentiel locatif alors on peut se lancer sur notre modélisation par DCF.

Dans un DCF, on a besoin de définir 2 grands paramètres : les flux à actualiser et le taux d’actualisation.

Définir les flux à actualiser

On réalise cette étape en partant :

Des baux reçus (on va projeter les flux futurs de loyers)
Des estimations locatives pour les espaces non loués à ce stade. On s’appuie sur des valeurs de marché qu’on peut obtenir à partir de données comparables de loyer, de base de données en interne, de notes de marché ou notes de brokers.
D’estimation de taux de vacance moyen, sur la base de l’historique ou des moyennes constatées sur le secteur géographique et la typologie de l’actif. Sur ces périodes de vacances locatives, un flux de loyer nul est donc projeté.
On peut également définir les flux de Capex futurs sur la base de devis (travaux de rénovation certains).

Définir le taux d’actualisation

On part pour cela :

De la nature de l’actif (uniquement bureaux, mixtes avec du résidentiel, commerce en pied d’immeuble, etc.)
De sa situation géographique (un actif à la défense, dans le centre de Paris ou dans une ville de 40 000 habitants ne présentent pas le même niveau de risque locatif)
De l’état du bien (neuf, travaux à réaliser)
Sur la base de ces informations on va pouvoir définir le taux d’actualisation en se basant sur des notes de brokers / experts immobiliers (Cushman & Wakefield, JLL, BNP Real Estate, etc.)

On peut définir le taux de croissance à l’infini à partir du taux d’inflation immobilier. Il ne nous reste alors plus qu’à dérouler le DCF.

c. Question d’entretien en Restructuring

Enfin en Restructuring, les entretiens concernent également beaucoup le lien entre les états financiers, la construction du tableau de flux de trésorerie, les bonnes pratiques en matière de gestion de trésorerie ainsi que les principaux recours judiciaires d’une société en difficulté.

Un exemple de question en Restructuring :

Quelle différence entre mandat ad hoc et conciliation ?
Quelle recommandation pourriez-vous formuler à une entreprise qui anticipe des problèmes de cash management sur les 2 prochains mois ? Sur les 2 prochaines années ?

Un dernier point sur ces 3 départements

Dans ces trois services, il est possible d’avoir des cas de modélisation à résoudre sur Excel. C’est notamment souvent le cas chez PwC et KPMG. En revanche, contrairement aux entretiens en Private Equity ou en Banque d’Investissement, il est assez peu probable d’être interrogé sur la structuration d’un LBO, les critères d’un investissement ou le cadre juridique d’une opération d’investissement / d’acquisition.